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程实的博客

闲心品味世界经济的风云变幻

 
 
 

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美元换档  

2015-05-18 13:01:06|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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美元换档

——“盛世微言”系列之一百七十八

程实

(公众号:shihuashijing

 

如果说2015年以来国内财经最热门的关键词是“股市”,那么,国际财经的最大热点无疑就是“美元”了。和中国股市异曲同工的是,美元也在一路强势后迎来了变盘时刻。就在绝大多数人还沉浸在美元指数破百的震撼之中时,市场又玩起了与主流预期背道而驰的花样,短短2个月时间里,美元指数就一路下跌至93。无论多么让人大跌眼镜,事实就是,美元正在换挡,从强势档换入弱势档。

 

美元换挡既成事实,虽然事后诸葛意义不大,但还是有很多人在寻求解释。找一些貌似有理的理由并不难:经济基础决定货币强弱,美国经济第一季度的减速既出人意料又来势凶猛,削弱了美元走强的底气;利率平价影响均衡汇率,虽然遮遮掩掩,但美联储在耶伦领导下的鸽派风格既根深蒂固又历久弥新,美国加息预期相对减弱,给美元带来了下行压力;购买力平价影响均衡汇率,虽然美国通胀率也在下行通道之中,但相对于欧日和新兴市场国家,美国的通缩压力微不足道,从而削弱了美元上冲的动力。

 

这些理由看上去很专业,也很切实,但在我看来,这恰是片面解读美元很好的一个例子。这些理由,实际上都是基于均衡汇率的各类决定理论,而直接将理论套用于市场,却未必管用。特别对于美元来说,这些理论的思想是闪光的,但现实效力却相对有限。读懂美元,必须正视美元独一无二的特殊性,世界上的绝大多数货币是相似的,美元却只有一个。

 

首先,美元第一个特殊之处在于,美元是霸权货币。之所以主流理论不适用于理解和预判美元汇率的关键变化,是因为这些理论都有一个默认假设,那就是作为研究对象的货币是无差别的,而美元明显和其他货币不同,尽管金融危机一度带来了冲击,但美元霸权并未明显减弱,相反却由于欧元的退步而相应增强。霸权货币具有与众不同的运行逻辑,其本能就是贬值,只有两种情况下,美元才会明显升值:一是危机爆发,美元资产的避险需求激增;二是全球化退步,作为全球化符号,美元的内生贬值趋势也随之减弱。美元危机后的起伏,都可以从中得到解释,而最近一段时间以来,希腊危机警报减弱,美债收益率上行从而真正削弱了美元资产的吸引力,美元由此进入弱势档符合逻辑。

 

其次,美元第二个特殊之处在于,美元既重要又不重要。美元对世界是重要的,因为它是核心货币;美元对美国也是重要的,因为美元不仅是美国梦的象征,同时也代表了美国金融的国家力量。不过,值得注意的是,美元对于美国GDP增长而言,长期来看却是不重要的,美国3.3%的长期增长率里,贸易的贡献接近于零,这意味着美国是全球唯一一个真正意义上的内生驱动型经济大国。就美国经济增长来看,美元的最大意义就是“不要添乱”,但2015年第一季度,强势美元意外带来了超过1.5个百分点的增长拖累,这种反常显然不是美国乐意看到的。进一步看,对于美国国家利益而言,美元意义重大,表现为对外将利益博弈引向利于美国的方向,对内维护美国社会的经济自信和微观福利。而第一季度美元过快升值是不符合美国利益的,因为强势美元已明显导致复苏利益由升值国流向贬值国,且美国贸易行业对强美元的不满正在急剧上升,给美国社会稳定带来了冲击。如此背景下,美元换入弱势档符合美国对内对外两种利益。

 

最后,美元第三个特殊之处在于,美元不是“被决定”的。换挡是一个主动的行为,虽然受到车速等因素的客观影响,但主动为之还是为了适应路况,保持车行安全。大多数货币,汇率多多少少都是“被决定”的,外部因素的长期影响很大,短期冲击也很激烈。而作为国际货币体系的核心,美元汇率由于美国经济的强大支撑和美国金融的巨大张力而具有了“自我决定”的能力。虽然从理论上看,国际资产配置、利率平价和购买力平价可以影响美元波动,但美元升贬的大方向,最终还是美国基于国家利益的自我选择。方向选择之后,市场里投资力量和投机力量的共同作用,会放大既定方向上的趋势波动,就像我们过去看到的急升+骤贬那样。一旦换挡是自主的,那么,各类影响要素再有变化也很难短期改变大方向,所以,从未来展望看,美元在弱势低速档上的运行,可能还将持续一段时间。

 

(《商界评论》程实专栏) 

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