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程实的博客

闲心品味世界经济的风云变幻

 
 
 

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美元运行机理支持中期强势  

2014-08-18 13:01:05|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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美元运行机理支持中期强势

——“盛世微言”系列之一百五十四

程实

(公众号:shihuashijing

 

经济世界的诡曲之处恰在于,共识往往不会变成现实,而一旦共识动摇,现实又突然开始趋近,这种共识和现实若即若离的复杂关系深层反映了危机后经济运行常态化偏离主流预期的核心特征。美元就是最鲜明的一个例子:2013年,在美联储退出QE从酝酿到实施的过程中,市场对美元走强形成了一致性预期,但强势美元始终千呼万唤未出来;2014年以来,市场逐渐对迟迟未至的美元走强产生了怀疑,但美元偏偏自5月开始进入上升通道,并在7月后加速升值。

 

根据笔者的测算,20147月,美元指数上升了2.09%,月度升幅在1971年以来的近521个月份里排名第87位,并在2008年危机以来的79个月份里,排名高居第15位,创20132月以来最大单月升幅。此外,20147月,广义名义美元有效汇率和美元对主要货币名义有效汇率分别上升1.19%1.95%,在危机以来的月度升幅排名中也都排名靠前。

 

等得久了,信心也磨平了。面对姗姗来迟的美元升值,市场表现出较为谨慎的态度,很多短线分析均着重警示了美元指数的下行风险。笔者以为,短期技术面因素固然值得考量,但理解美元汇率的中长期走势,则需要跳出技术分析的框架,从基本面角度探寻美元运行逻辑,并由此形成对美元走势持续性的理性预期。

 

市场对汇率中长期运行逻辑的认识主要是基于均衡汇率理论,即遵从了经济学一贯的心理暗示,任何变量都有真实因素所决定的一个均衡水平,无论短期如何波动,变量终究会在中长期内趋近这个均衡水平。从均衡汇率的思维范式理解汇率市场运行逻辑,不同人的分歧仅在于决定均衡汇率的要素是什么,而购买力平价、利率平价、资产组合等不同理论分别提供了略有不同的认识重心。

 

值得强调的是,均衡范式的汇率运行逻辑具有货币标的上的无差别性,但美元和其他货币是有本质区别的,现行国际货币体系和全球金融秩序下,美元始终是唯一具有霸权地位的世界货币,即便危机也没有对此产生实质性冲击。所以,美元汇率的运行机制是有别于其他货币的。

 

而根据笔者的研究,符合美元货币地位的中长期运行机理是“DO/DO机制(Depreciation On/ Depreciation Off机制)”,这是一个状态切换机制。综合美元货币地位、美国利益取向、全球化推进影响等各方面要素,美元长期中存在贬值的自然倾向,也就是说,长期贬值是美元汇率的内生稳定趋势,事实上,布雷顿森林体系解体后美元现实中也的确处于长期贬值的通道之中。长期贬值过程中存在中期状态转换的开关。开关ON,长期贬值延续;开关OFF,长期贬值中断,中期升值开启。

 

决定中期状态转换开关“合闭”的是两个阀值变量,全球化和危机。全球化推进受阻,美元自然贬值的动力就会削弱;危机爆发的可能性一旦加大,美元在避险需求推动下的升值动力就会明显增强。如果两个阀值变量的变化均支持美元走强,那么美元就会走出一段有一定持续性的中期升值。

 

2008年以来美元指数月度涨幅排行榜看,排名靠前的月份,例如200810月、20091月、201011月等,都是次贷危机或欧债危机最风声鹤唳的时期,且都伴随着全球保护主义的盛行。而从目前的形势看,决定美元汇率中期状态转换的阀值变量也正发生着重要变化。

 

一方面,20147月以来,全球经济弱复苏的新常态得到确认,全球主要经济体的贸易增长均不同程度地同步放缓,“去美元化”、“去美国化”、“去全球化”的浪潮骤然高企,全球化呈现出推进受阻的明显态势;另一方面,20147月以来,风险悄然“由轻变重”,伊拉克局势和乌克兰局势的恶化进一步加剧了本就凸显的地缘政治风险,美国奥巴马政府支持率降至冰点,欧洲经济由于大国冲突而面临深陷通缩的危险,一贯稳定的德国也表现乏力,消费税提升对日本经济的剧烈冲击也逐步显现,各主要经济体面临的不稳定风险同步上升,而7月底以来全球股市大范围的连续下跌也显露了风险集中爆发的迹象。

 

笔者以为,全球化退潮加上全球经济金融市场的风险凸显,共同按下了美元汇率中期运行的状态转换按钮,DepreciationON转换为OFF,美元升值由此具备了一定持续性。总之,强势美元此番匆匆到来,可能并不会如预期般草草遁去。

 

 

 

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