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程实的博客

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透过耶萨之争看风险  

2013-07-31 17:42:21|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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透过耶萨之争看风险

——“盛世微言”系列之六十九

程实

(经济学者,公众号:shihuashijing

 

耶伦还是萨默斯?这是摆在奥巴马面前一个亟待求解的提名问题,也是摆在美国经济面前一个影响深远的政策问题。有趣的是,奥巴马还在犹豫,市场却迫不及待地给出了答案。在市场人士看来,美联储下任主席选择耶伦还是萨默斯,实际上等同于政策风格选择鸽派还是鹰派,核心关注选择就业还是通胀,政策动态选择延续还是颠覆。面对这种选择,市场斩钉截铁地站在了耶伦一边。最新市场调查显示,耶伦接替伯南克的呼声渐高,华尔街甚至建议奥巴马尽快提名耶伦。

 

选择萨默斯的确可能就选择了动荡,但选择耶伦也未必就等于选择了稳定。在我看来,从提名前的市场表现看,无论选择耶伦还是萨默斯,都有很大问题。置身事外看诸多主流媒体和国际投行急切选择耶伦的言论,不难发现,他们喜欢耶伦的两方面理由可能恰是和美联储长期货币职能相背离的特点。

 

一方面,市场人士认为耶伦在预测方面表现优秀,甚至在2007年前就准确预判到了次贷危机。但长期看,选美联储主席不是选巫师,在形势预判方面鸽派人士整体表现优于鹰派人士,很大程度上是因为鸽派更在意短期经济表现,鹰派更注重长期货币稳定,而短期预测的精准度往往高于长期。而且,强调预判准确性,潜台词正是美联储政策选择需要更多地相机抉择,而长期中,维持可信的政策规则,往往比相机抉择更容易实现金融稳定。

 

另一方面,市场人士认为耶伦的政策独立性更强,而萨默斯与奥巴马过从甚密。但长期看,并不是谁离白宫越远谁就越有独立性。政策独立性表现在思想理念而不是交际行为。耶伦以就业为重的政策理念与奥巴马政府的政策取向可谓不谋而合,而从萨默斯对QE政策的批判就能看出,这位前美国财长对货币长期宽松、并为财政政策进行补位的出位行为很不以为然。无论何时,把通胀摆在第一位的美联储主席都比把就业摆在第一位的要更具政策独立性。

 

更重要的是,耶萨之争就像一面镜子,照出了市场的潜在风险。从市场人士、特别是华尔街一边倒支持耶伦,但又拿不出真正令人信服的理由可以看出,市场在害怕些什么。那么,市场究竟在害怕什么?

 

笔者以为:一是害怕改变。选择耶伦,其实本质上还是选择了伯南克,因为耶伦一直扮演着伯南克的影子角色。耶伦如若执掌美联储,美国货币政策的方方面面都不会有太大改变。但实际情况却是,美国经济目前的内生增长动力已经明显恢复,现在恰是测试实体经济是否能够承受实际利率上升考验的最佳时期。华尔街是资产市场再泡沫化的受益者,因此也是最不愿主动改变的主体,而一旦改变被动发生,美国经济将承受更大的冲击。

 

二是害怕退出。市场人士能够接受QE的退出,一方面因为这是伯南克在卸任前赢回学术名声的小小需要,另一方面,QE退出仅是货币政策“去超化”的举措,美国宽松政策基调并不会因此扭转。但如果萨默斯上任,退出可能就不只是退出超宽松政策那么简单,美联储可能很快走上真正的紧缩之路,这是市场人士所害怕看见的。

 

三是害怕财政巩固。尽管较高的负债率和赤字率一直给美国政府施加了较大的财政巩固压力,但奥巴马政府在减赤问题上一直缺乏足够的行动。相比耶伦,萨默斯最大的特点在于他当过财长,更了解财政政策松易紧难的本质,也更知道财政政策运行机制的命门。因此,如若萨默斯当美联储主席,货币政策的正常化会加大财政切实巩固的压力,而伤筋动骨的财政巩固,可能也不是市场人士所乐见的。

 

四是害怕批评。作为经济学家,萨默斯的专业能力和学术素养早已得到了认可,甚至可以说超过了耶伦。但萨默斯在业界的受欢迎度却不高,因为萨默斯具有“批评一切”的本能,在学术上如此,在政策制定中可能也会如此。对市场而言,这种有伤和气的模式可能会让政策套利、资产市场再泡沫化变得不那么容易,自然不会招人喜欢。

 

从一边倒的耶萨之争到这背后的市场恐惧,我们可以看到,在美国实体经济呈现出稳健复苏态势的同时,美国经济增长对过度宽松的依赖也在不断固化,而市场对反弹的过度偏好也可能正在助堆新的资产泡沫。这些都是美国确定性复苏背后的新风险。

 

对于包括中国在内的其他国家而言,美联储主席选耶伦还是萨默斯也都存在风险。如果是萨默斯,一系列政策急变会带来较大的短期波动性风险;如果是耶伦,虽然政策延续性会得到保障,但由于没有真正的改变发生,市场走势可能会与以美元大幅升值为核心的一系列市场共识相左,进而带来短期“预期背离”的风险,而长期中,在过度宽松和资产泡沫的影响下,美国经济复苏空心化的风险也悄然加大。

 

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