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程实的博客

闲心品味世界经济的风云变幻

 
 
 

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竞争性宽松和结构性通缩   

2013-11-15 13:01:05|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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竞争性宽松和结构性通缩

——“实话世经”系列之四十五

程实

(经济学者,公众号:shihuashijing

 

人们很容易相信陈见和妄语,但现实经济的运行却很少按世人认为的常理和阴谋家臆想的线路去演绎。2008金融危机以来,发达国家实施了被比喻为“直升机撒钱”式的宽松货币政策,全球经济在货币刺激下逐渐走入复苏通道。在很多人看来,复苏基调的逐年确定和政策余力的逐步耗尽将必然带来宽松政策的终结。所以,当20135月,伯南克开始在言语中暗示退出QE的可能,市场普遍认为,持续五年的全球宽松大潮即将告一段落。

 

但事实却是,自20139月以来,新一轮“竞争性宽松”渐露端倪:先是美联储连续放过9月和10月这两次被市场认为“极为合适”的QE退出机会;随后的117,欧洲央行又意外降息25个基点;11月中旬,一系列宽松言论接踵而至,欧洲央行首席经济学家暗示了扩大资产购买的可能,英国央行行长卡尼则表示可能将货币政策转变的失业率门槛从7.0%降低到6.5%,耶伦则在获得美联储主席提名后的第一次公开发言中表示:“当前经济增长和劳动力市场远没有发挥出应有的潜能,在经济和劳动力市场明显好转前,联储不会减小货币政策刺激”。

 

作为发达国家货币政策最新的核心趋势,“竞争性宽松”包含两层含义:第一,货币政策基调是宽松的,即便美联储可能将于20143月、甚至更早一些滞后启动QE退出,并引发市场对货币政策“收紧”的联想,但从基调上判断,美国、欧元区和日本的货币政策基本属性是宽松的,2014年发生基准利率调升的可能性几乎为0。第二,竞争性表现为多种类型的“超预期”。美国、欧洲和日本货币政策的周期所处阶段虽不尽相同,但为了取得“动态不一致”效果,其在各自周期阶段都常有超出预期的政策选择,包括超预期延长超常规政策、超预期提高货币政策收紧的经济门槛、超预期扩展资产购买规模等。

 

在新一波“竞争性宽松”浪潮来袭的背景下,很多人会不由自主地联想到通货膨胀,“通货膨胀无论何时何地都是一种货币现象”,这句经济学名言如此深入人心,以至于大部分人忽略了两个重要的事实:第一,着眼过去,2009年至今已经近五年,全球货币政策宽松几乎处于不断加码、不断涨潮的状态,但全球性通货膨胀从未真正显形,根据IMF的数据,2009-2013年,全球年均通胀率为3.7%,还略低于新世纪以来年均的4%,并大幅低于1980以来11.9%的历史平均水平。期间通胀压力最大的是2011年,全球通胀率为4.8%。第二,着眼现在,担忧全局性通胀几乎没有必要,真正值得担忧的,且正在被少数经济学家警示的,恰是发达国家的通货紧缩风险。而从根本上看,发达国家近来的“竞争性宽松”恰是这种结构性通缩压力下的政策应对。

 

虽然听上去有些不可思议,但结构性通缩正在成为发达国家、乃至全球经济复苏最大的威胁之一。结构性通缩同样包含两层含义:第一,从全球范围看,通缩压力是结构性的,只有发达国家面临通缩挑战。根据IMF的预估数据,2014年,新兴市场通胀率为5.67%2014-2018年预估平均值则为5.1%,通胀压力始终存在;2014年,发达国家通胀率为1.8%2014-2018年预估平均值则为1.9%,均低于新世纪以来2%的平均水平和1980年以来3.6%的历史平均水平。看得更细一些,20139月,美国CPI同比增幅为1.2%,创近5个月最低和近35个月次低水平,201310月,欧元区通胀率为0.7%,创200912月以来最低记录,欧美正从温和通胀状态下滑至绝对通缩的边缘;20139月,日本CPI同比增幅虽升至1.1%,但走出负增长状态仅四个月,长期通缩的惯性压力依旧很大。

 

第二,从发达国家看,通缩压力的成因主要是结构性的,而不是周期性的。一般而言,经济增长总是会借由需求上升带来通胀压力,但吊诡的是,现在发达国家的经济复苏却伴生着通缩威胁,这本质上表明,结构性通缩压力压过了增长反弹的周期性通胀动力。更进一步看,在美国经济一度周期性领跑、欧洲经济刚刚走出衰退泥沼、日本经济受益于安倍经济学的背景下,在货币宽松浪潮一浪接一浪的货币环境里,发达国家另类的结构性通缩压力产生原因有三:

 

首先,通缩压力源于“高缺口复苏”。宽松货币和经济复苏却伴随通缩隐忧,这很大程度上是因为发达国家普遍存在较大的产出缺口。根据IMF的预估,2014年,发达国家的产出缺口依旧高达2.51个百分点,自2009年起连续第六年为负;希腊、意大利、美国、西班牙、法国和英国的产出缺口高达9.494.033.963.582.542.44个百分点,日本和德国也有0.490.23个百分点的产出缺口。产出缺口的存在,一方面表明如火如荼的经济复苏只是深蹲后的持续反弹,而远未实现现有禀赋条件下的资源有效利用;另一方面也意味着宽松货币政策的政策效应主要体现在激活潜在产能,而非刺激物价上涨层面。

 

其次,通缩压力源于“无就业复苏”。无论经济增长演绎得如何精彩,只要劳动力市场持续萎靡,工资上涨和物价上升的通胀螺旋就难以真正形成。现在,发达国家的经济复苏基本没有实现劳动力市场的有效联动,失业率绝对水平普遍较高。201310月,美国失业率为7.3%,明显高于1948年以来5.83%的平均水平,美国青年失业率则高达22.2%2013年,欧元区失业率为12.2%,高于1993年以来9.56%的平均水平,欧洲25岁以下人口的失业率为24.1%20139月,日本失业率为3.9%,高于1953年以来2.69%的平均水平,日本15-24岁人口失业率为6.7%

 

最后,通缩压力源于“多滞涩复苏”。尽管次贷危机已经结束、欧债危机演化也渐趋稳定,但值得强调的是,危机影响并没有彻底消除,发达国家金融体系的运行效率尚没有恢复到危机前水平,货币流通速度低于长期趋势水平,进而导致宽松货币政策带来的基础货币扩张效应并未形成相对有力的广义货币供应增长。金融缓慢恢复过程中的滞涩效应带来了一定的通缩压力。

 

发达国家竞争性宽松趋势和结构性通缩压力的并存,看上去像是一对矛盾,实际上却是渐进复苏过程中可以理解的阶段性现象。对于新兴市场而言,当下情景很像是2010年,当时全球也被短期爆发性经济反弹冲昏了头脑,先是一股脑热议“政策退出”,随后欧美突然发现经济“二次探底”和通缩压力显现,于是政策退出还没怎么开始就骤然结束,美联储于201011月推出QE2,全球进入宽松政策V2.0时代,而受此影响,发达国家通缩压力缓解,新兴市场却遭遇局部通胀挑战,2011年新兴市场通胀率高达7.15%,较2010年蹿升1.28个百分点,较同期发达国家高出4.44个百分点,中国通胀率也于20117月走上6.45%的阶段性高点。

 

历史从不简单重复。相比2010年,一个区别在于,2013年发达国家经常账户首次从整体赤字变成整体盈余,这意味着发达国家处于资本输出状态,其宽松货币政策的外溢性影响可能相对更大。如此背景下,新兴市场更加不能轻易跟随全球货币政策竞争性宽松的新浪潮,但由此带来的增长压力将更大。远离滞胀陷阱,新兴市场需要更加以我为主,切实推进内生性增长。

 

 

(作者系经济学者,微信公众号shihuashijing,新著《盗梦空间与亚当斯密:电影与经济的思想共鸣》已上架)

 

 

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