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程实的博客

闲心品味世界经济的风云变幻

 
 
 

日志

 
 

揭开全球经济的面纱  

2010-06-29 08:22:52|  分类: 世话“实”说 |  标签: |举报 |字号 订阅

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揭开全球经济的面纱

 

现在很流行一句话,叫“世界杯是男人四年一次的生理期”,在我看来,在掺杂了足够多的感性要素之余,世界杯还像是四年一次的大学堂,用铁一般的事实击碎了许多金子般的幻想,带给世人非比寻常的理性哲思。南非折戟沉沙于小组赛,东道主必进16强的铁律就此作古;意大利、法国溃不成军于球场,前冠亚军强势依然的神话沦为笑谈;北朝鲜凄然完败于葡萄牙,神秘之师的光环骤然暗淡;英格兰无奈止步于16强,球门线内外的诅咒38年后历史重现。不得不感叹,规律、法则、经验、神秘、小概率事件的不可能性就像是一层层盖在大力神杯上的薄薄面纱,揭开这些面纱,什么都有可能发生,而这,正是世界杯真实的所在。

 

在我看来,世界杯如是,经济世界也如是。区别仅仅在于,处于生理期的人们用感性的眼光去看世界杯,却用理性的眼光去看全球经济,于是乎,规律、法则和经验之类就像“桎梏”一样更容易束缚人们的思维,就像“面纱”一样更容易遮挡观察的目光。激情澎湃地欣赏世界杯之余,让我们揭开全球经济的面纱,细细品味全球经济真实的动感。

 

笼罩在全球经济上最厚的一层面纱就是“超预期”的面纱。如果我说世界杯上有伤在身的布冯能够如天神般拯救意大利,一定会被很多球迷视作疯子。有意思的是,市场人士却很能心安理得地接受大病初愈的全球经济能够有超乎想象的强劲复苏。我清楚地记得,不久之前在一次面对数百名大学新生的讲座中,我问大家对美国经济和全球经济状态的感觉,几乎所有同学都异口同声的说“差”。但当我告诉他们2009年第三季度至2010年第一季度美国经济季度平均增长率为3.5%,而1947年以来的增长均值仅为3.3%;IMF对2010年全球经济增长的预期为4.2%,而1980-2009年30年中全球经济的平均增速仅为3.2%时,我清楚的记得每个人脸上错愕的表情。

 

为什么市场人士能够心平气和地接受和普通人感觉大相径庭的“超预期”表现呢?在我看来,这是经验使然,就像大多数球迷一度坚信意大利、法国作为上届世界杯冠军不会沦落到小组赛出局一样,很多浸淫于经济世界的市场人士也习惯了全球经济,特别是美国经济的一贯强势,用一句有点莫名奇妙却十分流行的术语说,就是“美国经济极具韧性”。事实上,从最新的形势演化看,美国经济的韧性可能并不那么出类拔萃,美国、乃至全球经济超预期复苏的面纱正在悄然褪去。

 

2010年6月25日公布的数据显示,2010年第一季度的美国经济增长率再次下调至2.7%,在两个月内,这一数值已经历两次向下修正,从3.2%到3.0%再到终值2.7%,事实证明市场人士一度3.3%到3.5%的预期中值包含了过多的非理性狂热。更进一步看,美国经济复苏力度的减弱还体现在更多细节:6月24日公布的5月耐用品订单环比萎缩1.1%,结束了此前连续6个月环比增长的强势;6月23日公布的5月新房销售环比大幅萎缩32.7%,30万套的销量创历史新低;6月22日公布的5月旧房销售环比萎缩2.2%,结束了前两个月7%和8%的强劲反弹;6月17日公布的6月费城联储商业前景指数环比增幅仅为8%,大幅低于预期的20%和5月的21.4%;6月16日公布的房屋开工和建筑许可环比增幅则分别为-10%和-5.9%,均大幅低于预期水平。

 

为什么全球经济“超预期”的面纱势必将要褪去?原因在于导致“超预期”表现的短期动力难以长期持续:其一,2008年底和2009年上半年出台的大规模救助政策的刺激效应正在逐渐减弱和消失,4月底美国房市刺激政策大部分到期,直接导致5月房市销量在爆发性增长后又爆发性回落,这也是高盛研究团队认为美国房市并未见底的根本原因,如果缺乏后续刺激政策(很可能没有),美国房市可能将在2011-2012年重新回到量滞价跌的尴尬境地,并给消费恢复带来0.2到0.8个百分点的打击;其二,从危机时代到后危机时代过渡期的“振奋”效应正在逐渐消散,6月16日公布的6月彭博全球经济信心指数仅为36.63点,较上个月的51.36点大幅下降;其三,减少摩擦性失业的短期利好因素正在逐渐减弱,伴随着人口普查对美国就业人口的刺激作用逐渐消失,6-9月美国失业率改善的局面可能难以持续,高失业对增长的掣肘作用将长期存在;其四,违约风险在美国虽然没有体现于宏观主权层次,却已显现在中观州及地方层次,由于财政束缚较大,美国州及地方政府的实际支出较衰退谷底还下降了1.7%,在复苏大趋势中成为最暗的一道数据阴影;其五,消费主引擎的恢复并没有预期中的那般强势,6月27日修正后的最终数据显示,第一季度美国个人消费的增幅仅为3.0%,低于预期的3.5%(消费主引擎为何恢复不及预期的原因笔者在前一期文章中已有详细论述)。

 

除去“超预期”这最厚重的一层面纱,笼罩在全球经济之上的面纱依旧层层叠叠。“主权债务危机”就是一层掩盖了许多事实、并带来了诸多误解的面纱。所谓“一朝被蛇咬、十年怕井绳”,市场在次贷危机结束后似乎多了一层惊弓之鸟般的莫名恐惧,于是在4-5月间,希腊主权债务危机让市场经历了一波大幅调整,欧元急速贬值,黄金和美元急速上涨,股市大幅缩水。虽然主权债务危机的中长期影响不容小视,但值得注意的是,越来越多的深入研究表明,主权债务危机和百年难遇的次贷危机可能无法同日而语,既然次贷危机最终都变成了历史,那么市场对主权债务危机引发全球经济重返衰退的担忧可能有些过度。从长期来看,主权债务危机就像一层面纱,终究会被历史褪去,而从短中期来看,市场也逐渐从危机初期的“超调”状态中缓和过来。于是我们看到,近期一系列欧洲噩耗并没有引发于预期中的市场共振,即便希腊主权债务危机被下调至垃圾级,即便欧洲重镇西班牙的主权评级也遭到下调,市场并没有像4-5月那般风声鹤唳,脆弱不堪。我还清楚的记得,一个月前在参加一个业内峰会的时候,我们几个演讲嘉宾私下讨论,我说“欧元很惨”,很快有人紧跟一步说“欧元很悬”,而当我在演讲中说周期错配导致欧元兑美元汇率有反弹动力的时候,在听众的眼中我读到更多的是惊异和不解。6月以来,我们可以看到,美元指数从88.71点暂时回落到85.3点,欧元兑美元也并没有像市场想象的那般直接奔向“1比1”的历史低点,而是在1.2以上寻找了短期支撑。由此可见,“强极则辱、情深不寿”对于市场而言同样有效,就像一年多前热议国际货币体系改革之时市场预测美元即将走向长期贬值而美元却经历了一波强势回归一样,现在市场由于主权债务危机预测欧元的漫漫熊途,可能也同样忘记了均衡对市场“超调”的自发调整作用。对于全球经济而言,每一次危机就是一道坎,迈过这道坎,海阔天空,没有永远的强势货币,也没有只跌不涨或只涨不跌的经济变量,周期和均衡的力量会让每一个变量在长期中缓慢回到它应处的位置。

 

褪去“超预期”和“主权债务危机”的面纱,另外两层“面纱”也悄然若揭:一是“差异化”的面纱,一直以来,市场津津乐道于复苏的差异化,即美国经济和新兴市场相对于欧洲和日本的复苏强势,而6月以来的最新数据和动向表明,所谓差异并没有市场想象的那么大,即便遭遇了主权债务危机的冲击,欧洲经济并没有被击垮,2010年第一季度依旧顽强实现了0.5%的同比增长,更令人惊讶的是,日本经济在第一季度录得5.0%的季环比年率增长,不仅大幅超出预期,更让美国的2.7%相形见绌,市场突然发现,日本经济正在悄然崛起,在政坛动荡的杂音之中,日本经济却似乎找到了走出经济泥潭的道路。而作为一贯被市场视作复苏领头羊的美国和新兴市场却并未表现出卓然不群的新动态,美国经济超预期反弹的光环正在逐渐消退,而新兴市场似乎也已经走到了短期复苏的谷顶,结构转型的压力则进一步抑制了未来长期高速增长的空间。不得不承认,全球经济复苏的差异化依旧存在,但领先者和落后者的距离已经没有市场预期的那么遥不可及。二是“通胀”面纱,市场一度十分信奉“超宽松货币政策将引发通胀”的经济学铁律,但市场可能忽略了一点,通胀并不仅是货币现象,也是经济现象,既然全球经济真实复苏的力度并不像预期中那么强劲,既然产出缺口依旧广泛存在,既然失业率高企依旧困扰着诸多经济体,那么实质性的“通胀”卷土重来可能就是一个伪命题。事实上,从美国节节下降的CPI数据,创出44年新低的核心CPI数据,我们就已经看到了通胀难以从潜在压力变为实际压力的端倪(对此,一财的徐以升先生率先发起了一场有意义的通胀通缩之论辩)。

 

总之,褪去“超预期”、“主权债务危机”、“差异化”和“通胀”这四层面纱,全球经济变得更加黯淡起来,非常遗憾的是,对于未来,市场有太多“预期超调”的激情,而复苏本身却平淡如水。没有慷慨激昂的绝地反弹,没有非死即生的危机搏命,没有跌宕起伏的变幻节奏,复苏就像2010年南非世界杯一样,我们感觉很平淡,只是因为我们期望的太精彩。

  

见《资本时代》杂志专栏

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