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程实的博客

闲心品味世界经济的风云变幻

 
 
 

日志

 
 

2010:美国经济将“拐”向何方?  

2010-01-06 08:29:54|  分类: 世话“实”说 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2010:美国经济将“拐”向何方?

 

 

2010年到了,百年难遇的金融危机似乎也画上了休止符,而新的日历上好像也不再留有2009年的衰退气息。但隐约之间,仿佛还有丝丝缕缕的疑窦凝结在雪花之中。伴随着新年的钟声,市场情不自禁地展开对复苏的畅想,然而这些畅想似乎缺少了一些底气,因为市场知道,我们可以翻过日历,却无法轻易翻过前一段凄惨的历史。

 

那么,在对2010年慨然以慷之前,我们不可回避的第一个问题就是,2010年美国经济真的“拐弯”了吗?最知道答案的人却没有告诉我们答案。确定美国实体经济波峰和波谷的权威机构是NBER(National Bureau of Economic Research,美国国民经济研究局)的BCDC(Business Cycle Dating Committee,经济周期确定委员会)。学术化机构NBER有一个原则,即始终坚持“不做任何预测”,仅依据可靠的历史数据进行周期评判,因此从危机后波谷真实出现的月度到NBER判定其为波谷的月度,可能存在6到18个月的时滞。

 

在NBER尚未判定美国经济已经“拐弯”的背景下,2010年有没有所谓的“复苏”,还真是一个不容回避的现实问题。对于这个问题,笔者尝试用数理方法先于NBER之前进行一个研判。笔者利用马尔可夫区制转换模型(Markov Switching Model)来测算实体经济处于扩张状态的概率,这个概率突然减小至边界点以下的时点就是经济波峰出现的时点,而突然跃升至边界点以上的时点就是经济波谷出现的时点。经济周期的理论和实证研究表明,实际经济增长率在扩张阶段总是围绕一个相对较高的均衡水平波动,而在收缩阶段则是围绕一个相对较低的均衡水平波动,这两种波动状态相互交替出现,对于如此变化的指标数据,使用单一的线性模型可能会产生较大误差,而使用非线性时间序列模型则是较好的选择。汉密尔顿曾用马尔可夫区制转换模型测算了1953-1984年间美国经济周期的拐点,笔者则进一步拓展了这一研究,用1947年第2季度至2009年第3季度美国实际GDP的数据测算了美国经济周期的拐点。实证结果显示,笔者测算的拐点与NBER此前公布的拐点具有较高的拟合度,表明测算结果具有一定的可信度。根据计量软件输出的结果,2009年第3季度美国经济处于扩张阶段的概率从前一季度的92.51%跃升至99.33%,表明这一季度是马尔可夫区制转换模型预测出的周期拐点。

 

既然拐点在2009年第3季度就已经出现,那么2010年美国经济势必将迎来新一轮的复苏。接下来的第二个问题就是,2010年的复苏又是怎样的一种复苏?坊间的一个共识就是,美国经济乃至全球经济2010年的复苏都将是一个渐进、曲折和缓慢的过程。2010年上半年,前期刺激政策的滞后效果虽渐次缩小但还将助推经济增长,“再库存化”将通过投资引擎给美国经济输入额外动力;下半年,政策刺激的增长贡献可能将微乎其微,但家庭资产负债表的渐次改善和消费模式的逐渐回归将有望推动美国消费主引擎重回正轨,劳动生产率未受危机创伤、金融体系能力恢复等一系列深层因素的长期增长效应也将逐渐得以发挥。在复苏基调确认的背景下,2010年美国经济复苏挥之不去的阴影将是失业率难下10%的尴尬、政策跟进没能衔接政策退出的无奈、美元中期强势难保贸易贡献的趋势、医疗改革激化财政失衡的可能和不确定性破坏周期稳定性的风险。

 

某种程度上看,复苏只是对危机中大幅衰退的一种校准,相对于危机前,无论是潜在增长水平还是实际增长水平,2010年都将是较为疲软的一年。考虑到2009的深度衰退留给了2010一个“百年难遇”的低起点和小基数,在看每一个2010年增长数据的时候,我们可能都要避免陷入乐观的“数据幻觉”。但与此同时,我们似乎也不必对美国经济失去信心,即便金融危机不可避免地重伤了美国经济的基本面,全球经济领头羊从危机中自我恢复的底气依旧值得信赖。从Bloomberg对美国2010年四个季度实际GDP增长的预测中值看,2.65%、2.7%、2.8%和2.95%正好构成了一个完美的上升通道,这似乎意味着美国经济整体上“疲软”的复苏从结构上看则是一个不断趋强的过程。

 

为了确认这一“先抑后扬”过程的可信度,笔者利用多种数量方法,对美国1854年以来的经济增长数据进行了较为复杂的处理,从经济周期的视角给美国经济未来的结构变化提供了一个解释。综合笔者历史实证研究的结果,金融危机对美国实体经济运行产生了深远影响,2009年美国经济已处于1854年以来第33个短周期的收缩阶段、1947年以来第6个中周期和第2个长周期的衰退阶段的谷底,三条周期弧线出现“相切”现象。这一罕见现象同时意味着,金融危机可能将导致美国经济在2010年检验并跨越最新的经济波谷之后,同时进入一个新的短周期、中周期和长周期。由于消费引擎的均衡回归、经济增长模式的转型和行业结构的调整需要较长时间,且在全球博弈日趋激烈的背景下,贸易引擎的作用提升具有较大不确定性,美国经济短周期中的复苏将具有力度较弱和波动较大的特征,甚至可能出现超预期反弹后的“二次回落”。而由于透支式增长有望回归均衡、消费和贸易主引擎协力促进增长、微观行业的国际竞争力有望提升,美国经济中长周期中的复苏可能将更趋稳健和强劲。新的短周期、中周期和长周期的渐次展开决定了美国经济“先抑后扬”的结构趋势。

 

那么,最后一个留给2010年的疑问就是,美元作为美国经济的货币反映,又将呈现怎样的走势?实际上,2009年12月,美元汇率已经触底反弹,美元短期升值的原因有:其一,迪拜事件导致市场对主权债务危机充满担忧,风险偏好的再度下降助推美元升值;其二,由于主权债务危机的传导路径将是从新兴市场到欧洲再到美国,所以欧洲已取代美国成为未来主权违约风险扩散的关键区域,风险分布的结构变化推动美元升值;其三,由于美国经济反弹存在“超预期”的特征,12月发布的美国经济月度数据明显好于其他发达经济体,市场对美联储较早加息的预期进一步增强,加之美国长期国债收益率高于大部分发达经济体,因此流入美国市场的国际资金大幅增加,进而推动美元升值;其四,由于12月是年底,且美国利率上升的预期不断增强,此前大量融入美元的携带套利交易(Carry trade)施行了平仓操作,市场行为推动美元升值。现在的关键问题是,此番美元短期升值是否构成中期趋势由弱转强的拐点?这取决于决定美元汇率中期趋势变化的关键路标。对此,市场人士倾向于将美联储加息作为路标。笔者认为,加息是金融领域决定美元中期汇率趋势的关键路标,而实体经济领域的关键路标则是美国消费。汇率和实体经济基本面之间不仅仅只是一个单边映射关系,更是一个双边互动、互相决定的过程。从美元之于美国经济的战略意义的变化来看,在2010年初消费疲软阶段,贸易引擎的重要性显著加大,“弱势美元符合美国经济的利益” ,而弱势美元战略意义的下降将以2010年中消费主引擎的可能恢复为转折点。因此,美国消费对增长贡献重回历史高水平将是鉴别中期强势美元出现的一个关键路标。可以想见,2010年,美元汇率虽然无法摆脱长期贬值的大通道,但依旧会在美国消费回归均衡水平后展现出一段中期强势。

 

 

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