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程实的博客

闲心品味世界经济的风云变幻

 
 
 

日志

 
 

七夕鹊桥话“双离”  

2009-08-27 08:49:57|  分类: 世话“实”说 |  标签: |举报 |字号 订阅

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七夕鹊桥话“双离”

 

一年一度是七夕,一半有情半忘情。若即若离之间,又一个七夕悄然而至,有情人和忘情人都无法回避的一个现实就是,在金融危机撕裂时空和情感的过程中,几回回潜在的趋势错配造就了一个个欲说还休的伤别离。在这个仰望“银汉迢迢暗渡”的日子里,又有多少经济别离还在“红烛秋光冷画屏”的凄凄切切之间寻觅着“金风玉露一相逢”的未来?也许,七夕之夜,有情人看到的是相聚,有心人想到的是别离。

 

虽然未必是个有情人,但笔者多少还算有心人,看着美国房价久违了的回升,美国股市习惯了的飘绿,还有奥巴马抛向伯南克的橄榄枝,笔者一度融入了媒体迫不及待溢出的那种激情澎湃里,在“胜却人间无数”的甜蜜憧憬中飘飘忘己,然而,92页的新鲜CBO财政报告迎面泼来一盆冷水,打了一个激灵之后,笔者才在数据游戏和报告预言中发现,原来美国经济的双重“伤别离”并未弥合,失衡的内在冲突让复苏形状甚至复苏本身都变得更加扑朔迷离起来。

 

这第一重别离来自实体经济和虚拟经济的背离。就像牵牛织女“别多欢少奈何天”一样,虚拟经济和实体经济在长期反复纠缠的过程中很少会有相互贴合的日子,而金融危机的爆发和扩散更是这相离“愁情”郁积之后的一次大清算。市场往往会想当然的认为,危机的消散必然要求并伴随着这种不均衡“别离”的再均衡回归。但实际情况却并非如此,看得见的手不仅刻意改变了经济周期,还用泡沫再造的把戏拖延了别离弥合的“佳期”。很多人已经注意到了美国金融体系恢复快于实体经济恢复的事实,但大多没有对其保有足够的警惕,这某种程度上是因为“正常”的阶段性别离掩盖了危险的特殊性别离。从危机演化的阶段特征来看,在触底企稳的现阶段,信贷紧缩敏感指标的好转快于实际融资渠道的改善,金融机构盈利能力的好转快于其他行业的恢复,金融恐慌程度的缓解快于经济信心的走强都属于正常范畴。相对而言略显特殊的则是资产市场相对于实体经济的复苏速度和幅度,如果资产价格的东山再起过快地领先于实体经济的恢复,那么未来实体经济和虚拟经济都有二次调整的风险。在笔者看来,美国股市的恢复从与实体经济对比的角度看已经传递出些许危险的别离信号。

 

最新的核心经济数据是到2009年第二季度,用同期的股市变化情况与之对比,可以简单地得出过去一段时间美国股市与美国经济的别离水准。通过冗杂无趣的无量纲数据处理,笔者给1976年以来的美国经济增长和美国股市变化都打了分,得分介于1到100之间,2009年第二季度,美国股市的得分是55.51分,高于前一季度的43.35分,毕竟这一季度美国道琼斯指数上涨了11.01%,同期美国经济增长的得分是42.47分,也高于前一季度1.8分,相对应的,增长数据也从-6.4%改善至-1%。如果我们用股市得分除以经济增长得分得到的估值参数来作为背离水准的表征,可以发现2009年第二季度美国股市估值水平比第一季度大幅下降,从2399点降至131点,这似乎暗示着实体经济和虚拟经济别离的有效弥合。其实,笔者的想法却恰恰相反,如果把整个评分和估值水准的测算延展到近33年,那么很容易得到三个结论:一是2009年第一季度2399点的估值水准高的离谱,132个季度内这一数值的平均值为71点,2009年之前更是从没有超过120点,突然出现的2399点如此反常,倒是说明相对于实体经济历史性的衰退深度,虚拟经济的回调反而力有不及,换句话说,即便2009年第一季度美国股市大幅下跌,其下跌幅度相对于实体经济的萎缩而言还远远不足,金融风险似乎尚未彻底出清就匆匆迎来了金融危机的触底企稳;二是2009年第二季度131点的估值水准还是很高,作为132个季度中的榜眼,第二季度美国股市的反弹力度相对于实体经济的恢复而言还是显得太大了,这似乎意味着美联储制造的大量流动性并没有有效进入实体经济,而是对新资产泡沫的形成起到了更大的刺激效应,更进一步,笔者利用同样的计量方法计算了全球其他股市的估值水准,美国股市第二季度的131点明显高于德国、法国和日本的73.02点、85.65点和67.66点,甚至高于中国的87.3点,也就是说,在这一轮全球股市上涨的大趋势中,美国股市相对于实体经济状况的膨胀幅度大幅高于其他主要经济体;三是从2009年第一季度的2399点到第二季度的131点,美国股市估值水准的变化过快了一些,这实际上可能说明了一个关键问题,美国实体经济的恢复速度,至少从经济增长率上折射出的恢复速度可能快得超出了可解释的范围。

 

这第三个结论很自然地引出了笔者关注的第二重别离,即美国经济现在和未来的别离,在笔者看来,美国实体经济现在的反弹可能过多地透支了未来的增长动力,进而引致了第二季度超常规的恢复速度。这从上一个别离分析中引申出来的第二重别离实际上已经得到了一系列的数据支撑。最新的一个来自CBO2009年8月25日放出的最新美国财政报告,在这份长达92的最新报告里,笔者很轻易地发现了美国经济现在和未来别离的加剧,而这毫无疑问将是美国经济逃不过的一道坎。表明美国经济现在和未来的别离正在加剧的证据不一而足:其一,相比之前的预期,更新后的美国财政状况预期明显恶化,表明财政刺激政策透支了未来的公共需求增长动力,并带来了极大的未来税负,根据2009年8月CBO的最新预期,2009财年美国财政支出的GDP占比将从前一年的21%升至26.1%,财政收入的GDP占比将从前一年的17.7%萎缩至14.9%,导致财政赤字的GDP占比从前一年的3.2%大幅上升至11.2%,同期公共债务的GDP占比则从前一年的40.8%上升至53.8%,虽然2010年和2011年,财政赤字的GDP占比有望小幅降至9.6%和6.1%,但公共债务的GDP占比将持续上升至61.4%和65.2%。其二,美国经济增长的未来预期有所下调,由于现在透支了未来增长动力,CBO的最新增长预期结构明显不同于市场预期,CBO预期2009财年美国名义GDP将萎缩0.7%,优于市场预期的1.2%,但2010年,CBO预期美国名义GDP将增长仅2.9%,弱于市场预期的3.7%。其三,鉴于财政状况的不可维持性,以及救助政策高昂的长期成本,CBO估计2009年到2013年,美国经济的潜在自然率水平将从1950年至2008年以及2002年至2008年的3.4%和2.8%大幅降至2.0%。其四,鉴于高额财政赤字对美国国债市场消化能力的大挑战,CBO估计美国中长期利率将持续上升,2009至2011年十年期国债利率将从3.3%上升至4.44%,这对于脆弱的房市无疑将是莫大的隐患。

 

概而言之,从92页的最新详尽报告里,笔者读到的是现在和未来的等价交换,现在的强劲反弹透支了未来的增长动力,在可预见的未来,CBO描绘了一个失业率相比预期更高、实际增长水平相比预期更低、潜在增长能力相比历史更弱、财政状况相比过去更糟、增长风险相比以往更大的一个美国经济,而这,显然不可能作为“V型”强劲复苏的标志,倒更像是“U型”弱势复苏、甚至是“W型”二次探底的注脚。

 

其实说到伤别离,奥巴马提名伯南克似乎带来了一丝喜气,至少美国股市就由于货币政策连续性的维持和救火英雄的连任而忘记了CBO报告中的阴霾,漂亮地拉出一根阳线。但在笔者看来,这貌似利好的信息也有利空的成分,对于伯南克这样一个从不承认“泡沫”的学术化官员而言,也许无视新资产泡沫,无视虚拟经济和实际经济别离以及现在和未来别离的可能性也相对较大,既然他的留任似乎不是美国经济双重“别离”有效弥合的利好信息,那么,我们凭什么还对未来如此信心十足呢?至少,笔者战在七夕的鹊桥之上似乎又看到未来悲戚的淡淡影子。

 

 

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