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程实的博客

闲心品味世界经济的风云变幻

 
 
 

日志

 
 

nber判定的复苏会是何时?  

2009-05-22 12:50:58|  分类: 世话“实”说 |  标签: |举报 |字号 订阅

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NBER判定的复苏会是何时?

——关于复苏的几个问题(上)

 

 

连续18个月的衰退让人厌倦透了,于是,人们开始谈论复苏。奥巴马说“经济出现希望的曙光”;伯南克说“经济活动急剧衰退的趋势正在减缓”;萨默斯说“自由落体的感觉将会告终”;盖特纳说“金融体系开始愈合”;特里谢说“全球经济拐点即将到来”。分析师们则微笑不语,凝视着屏幕上的经济数据。

 

虽然绝对数值并不那么养眼,但放在如此黑暗的危机背景中,很多市场数据的近期表现的确令人欢欣鼓舞:信贷紧缩正在缓解,2009年5月21日,TED三月期利差仅为54.38个基点,竟然已经低于被视作这场危机起点的2007年8月9日的72.21个基点,在近2年时间里,这一数据大多在100个基点以上不断挑战着不可思议的历史新高;市场恐慌正在驱散,2009年5月20日,VIX指数降至29.03点,已经低于2008年9月15日这个危机升级标志性时点的31.7点;股票市场正在回暖,截至2009月5月21日,道琼斯指数、标准普尔指数、纳斯达克指数、富时100指数、CAC指数和DAX指数分别在三个月内上涨了14.39%、17.33%、19.89%、13.37%、18.55%和24.09%,而全球股市、美国股市、英国股市和法国股市市值则分别在一个月内膨胀了11.41%、9.11%、20.91%和18.35%;风险偏好正在回归,2009年5月21日的美元指数为81.04点,较一个月前下降了6.39%,美元贬值对应着避险需求的消退。

 

鉴于9个月前市场已经因为盲目乐观而被雷曼兄弟破产导致的危机升级弄得焦头烂额,人们这一次在小心翼翼谈论复苏的时候显得更加留有余地。但这种谨慎乐观并不妨碍“复苏”成为市场最津津乐道的话题,绝大多数分析人士认为,美国经济会在2009年下半年到2010年上半年之间的某个时点完成经济周期的反转,迎来新一轮的、或强或弱的复苏阶段。

 

在思考趋势转变的过程中,探讨关于复苏的几个基础性问题似乎不无裨益。第一个问题是:什么是复苏?这也许是一个简单到无需回答的问题,但受身边一位资深长者的熏陶和影响,笔者近来愈发认为这种简单问题实际上最难回答、也最容易滋生更多的误解和偏见。实际上,尽管我们不缺乏对于所谓“复苏”的感观认识,但复苏的确切内涵及其数理表征却并不那么清晰。至少驽钝的笔者在搜寻答案的过程中就产生了多种不同的想法。在笔者看来,以增长幅度判定“复苏”就有三个可选标杆,实际经济增长率出现“数值上升”、“正增长”或是“不小于潜在增长率”意味着由低到高的三种尺度;以持续时间判定“复苏”则有两种可选标杆,一个时期的数据反弹和连续两个或多个时期的数据反弹也意味着由松到严的两种尺度。结合这两个维度,从数据上判定“复苏”至少就有六种不同的标准,那么,究竟什么样的数据表现才能被打上“复苏”标签呢?

 

由于NBER(美国国民经济研究局)是判定衰退和复苏的唯一权威机构,看看这一机构创始人对复苏的定义也许会有启发,韦斯利·米切尔在其1913年出版的《经济周期》一书中写道,“复苏是收缩之后融入下一个周期的扩张阶段”。这句话包含了三层含义:复苏之前是收缩,复苏是扩张的起点,复苏处于一个扩张“阶段”而非“时点”。

 

结合这个定义及其内涵再看NBER判定周期波谷的历史记录,也许能帮助我们直观、数据化地理解美国经济周期并预测这一轮衰退后的“复苏”起始时点。夹在大萧条和次贷危机之间的美国经济衰退共有12次,由于1947年之前缺乏有效的GDP统计数据,我们再把1937~1938年和1945年的两次衰退从样本中剔除出去。遍观剩下的10次衰退及其同期增长数据,NBER判定谷底、即“复苏”起点的潜在标准和长期规律昭然若揭:

 

首先,复苏起点所在季度的经济增长率并不一定为正,在10个样本中,各有5次的复苏起点伴随着季度GDP正增长和负增长,考虑到判定复苏起点是以月为单位,而GDP增长数据是以季度为单位,出现这种出人意料的现象也在情理之中,在几个负增长的季度,复苏起点往往出现于该季度的尾部,例如1973~1975年衰退的复苏起点出现在1975年3月,该季度美国GDP收缩4.7%;其次,复苏起点所在季度的经济增长率大多明显高于前一季度,在10次衰退中有7次衰退满足这一特征,由此可见增长数据反弹往往是复苏的必要条件;再次,复苏起点所在季度之后的两个季度往往会有连续的强劲增长表现,样本出现这一特征的概率是100%,表明复苏起点是一个扩张阶段的起点,随后不会出现负增长的反复;最后,复苏起点所在季度及其之后两个季度的经济增长率并不一定高于潜在的“自然率”,关于美国经济的“自然率”水平本身就是一个充满争议的领域,这里笔者不想过多纠缠,以有统计数据以来的季度增长数据计算,近248个季度的平均增长率为3.32%,以年度增长数据计算,近79年的平均增长率为3.47%,将3.4%视作“自然率”的简单数值替代可以帮助我们得出结论,10个样本的复苏起点所在季度的经济增长率均低于“自然率”,而最近两次衰退,即1990~1991年衰退和2001年衰退之后的连续两个季度的经济增长率也明显低于“自然率”,由此可见,是否存在闲置资源和自然率缺口并非NBER判定复苏的核心标准。

 

思考“什么是复苏”这个基础性问题带来了一点意外的收获,就是关于NBER对此轮经济衰退的复苏起点的判定。根据Bloomberg等资讯供应商提供的市场预期中值,美国经济2009年在已经第一季度收缩6.1%的基础上,第二季度将继续收缩2%左右,第三季度将实现0.5%左右的正增长,而之后的两个季度也许可以达到2%的增长速度。如果不发生极其意外的情况(事实上,笔者倾向于认为只要6月底美国汽车行业不传来太过于糟糕的消息,意外状况的发生可能性就非常小),美国季度经济增长的走势结构不和预期背离太多,那么笔者认为,NBER很可能将2009年6月、7月、8月或是9月中的一个判定为此轮衰退的复苏起点,当然,按照NBER的习惯,公开做出判断的时点可能要大大滞后于复苏起点所在的那个时点。

 

根据笔者对复苏内涵刨根问底式的深究以及对NBER历史判断的分析,最早的6月有较小几率被判定为复苏起点是因为第二季度虽为经济负增长,但相较前一季度已经出现明显反弹;当然,7月、8月和9月被判定为复苏起点的几率更大,不仅第三季度可能将实现增长率的由负转正,更重要的是其后两个季度的扩张趋势可能将更为明显。

 

无论如何,以上思考及不期而至的预测收获仅仅是对第一个问题的解答,关于复苏,笔者至少还有两个问题:第二个问题是“复苏是什么周期的复苏”?经济思想史上关于经济周期种类的争论从没有真正平息过,我们所说的复苏是基钦周期(Kitchen Circle)的复苏,还是朱格拉周期(Juglar)、库兹涅茨周期(Kuznets Circle)抑或康德拉季耶夫(Codrulieff Circle)的复苏?这取决于决定周期的因素以及NBER潜在的偏好。第三个问题是“复苏是什么形状的复苏”?这是市场最津津乐道的一个话题,V,L,W还是D,分析师们发明了一个又一个有趣的象形抑或传意的字母,从中取舍或是再做发明需要在不断变化的各种数据中找到一个逻辑。而这两个问题,留待下一篇文章再做详述。

 

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